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借殼上市:借的什么殼,上的什么市?

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借殼上市:借的什么殼,上的什么市?

在“大眾創(chuàng)新,萬眾創(chuàng)業(yè)”的號角下,年輕人多了一份創(chuàng)業(yè)夢。隨著國內(nèi)資本市場日漸開放,創(chuàng)業(yè)者又多了一份資本夢。這年頭,名片上寫個“XXX公司總經(jīng)理”已不是什么牛事,但名片上多一行股票代碼就不一樣了?!皢?,哥們,公司上市了”,甭管是上了A股還是新三板,哪怕是在地方性股交所掛個牌,也成了大伙兒眼中高逼格的企業(yè)。

多數(shù)企業(yè)發(fā)展到一定階段后,都渴望與資本市場“締結(jié)良緣”,實現(xiàn)量變到質(zhì)變的飛躍。然而,并不是每一個資本夢都有童話般的結(jié)局,多少企業(yè)在挺進資本的路上折戟沉沙。以新三板市場為例,雖說門檻兒低、硬性條件少,但仍有不少企業(yè)被拒門外。大路走不通,只得另辟蹊徑:借殼上市,同樣能和資本來場熱戀!筆者將在下文中詳解,新三板借殼的背后邏輯,這個游戲到底該怎么玩?

借殼這么貴,哪些企業(yè)不得不下大血本?

借殼可不是個小事,能玩得開的多是土豪。雖說新三板的殼資源不及A股的值錢,但目前市場價已從早期的500萬升至2000萬,部分優(yōu)質(zhì)殼資源價格高達3000萬。而正常新三板掛牌費用約在150萬~200萬,加上地方政府的補貼,企業(yè)的掛牌成本維持在100萬左右。這與借殼相比,是數(shù)十倍的差距。為什么企業(yè)要下這么大的血本呢?

新三板市場雖開放,但也是有規(guī)矩的地方。比如,待掛牌企業(yè)需審核該企業(yè)兩個完整會計年度的財務(wù)報表,即企業(yè)至少要有兩年的存續(xù)期。財務(wù)雖沒有硬要求,可基本的合規(guī)條件要滿足,如,納稅記錄要與企業(yè)實際利潤相符。筆者最近接觸了一家設(shè)備制造企業(yè),老板原本正樂呵呵地打著新三板的算盤。中介機構(gòu)一調(diào)查,發(fā)現(xiàn)該企業(yè)偷稅嚴重,補稅至少要補800萬,老板直接哭暈。

有類似情況的企業(yè)很多,“攔路虎”并非從天而降,多與企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境息息相關(guān)。既然大路走不通,只能“借殼”彎道超越,花大血本赴資本的饕餮大餐。在筆者看來,主要有以下幾類企業(yè)要提前做好“充血預(yù)算”:

  • 礦產(chǎn)、煤炭、餐飲等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。這幾類產(chǎn)業(yè)的共同特點是:財務(wù)混亂,交一份像樣的財務(wù)報表很難。這與他們長久以來形成的經(jīng)營習(xí)慣有關(guān),比如購買、支付缺少相應(yīng)的發(fā)票單據(jù),偷稅漏稅。即使一年下來收成不錯,也無法在財務(wù)報表中“如實”顯示。
  • 小型家族企業(yè)、小作坊企業(yè)。這類企業(yè)早期的創(chuàng)業(yè)團隊多為父子、夫妻或其他親屬,起家的時候可能就是一個小門店。妻子可能身兼數(shù)職,一會兒是財務(wù)總監(jiān),一會兒又是車間主任,一會兒又能做公關(guān)經(jīng)理。內(nèi)部管理體制混亂、職責(zé)不明確。妻子管賬雖好,但只懂每天數(shù)數(shù)掙了多少錢,這財務(wù)報表也是頭疼的事兒。
  • 私募基金、小貸公司等類金融企業(yè)。去年年末,監(jiān)管部門緊急叫停類金融企業(yè)掛牌新三板,并限制已掛牌的類金融企業(yè)融資。近日,監(jiān)管部門正式回應(yīng),將明確該類企業(yè)的掛牌規(guī)則。筆者觀察到,過去這類企業(yè)多是以借殼形式,曲線進入新三板市場,未來即使明確了規(guī)則,也不會有太“寬容”的路徑,借殼恐怕是常態(tài)。
  • 發(fā)展勢頭較好的互聯(lián)網(wǎng)、高科技產(chǎn)業(yè)以及回歸的中概股。站在互聯(lián)網(wǎng)、產(chǎn)業(yè)革命的風(fēng)口,后起之秀異軍突起,發(fā)展速度非常快,同時對資金的需求也越來越大,新三板當(dāng)然喜歡這樣的企業(yè)了。但很多企業(yè)不滿足兩年的存續(xù)期,又有較大的融資壓力,只好找個三板“殼子”裝進去,先保證能活下來!

殼資源怎么選?基礎(chǔ)層或?qū)⒊蔀樾氯鍤べY源主戰(zhàn)場

有了“借殼”的想法,勢必要開始“選殼”,瞅瞅到底哪款更適合!“選殼”可不是挑個東西那么簡單,要綜合考慮多重因素。傳統(tǒng)的借殼手法,一般要選擇市值小、盈利能力差,負債比例低、股權(quán)相對簡單的企業(yè)。

為什么這么選呢?這每一條都有著相應(yīng)的邏輯:市值小,借殼收購的成本較低;盈利能力差,殼企業(yè)的出售意愿或轉(zhuǎn)型意愿較強,談起來容易一拍即合;負債少,能夠降低了未來的償還成本;股權(quán)簡單,便于借殼企業(yè)控制權(quán)的變更。新三板的殼資源還多了一些新要求,比如,殼企業(yè)至少已掛牌一年以上,便于借殼企業(yè)實現(xiàn)股票流通性,緩解融資壓力。

至于怎么購買,可以100%股權(quán)收購,不過價格一般較高,目前不低于2000萬。也有殼企業(yè)比較看好借殼方的資產(chǎn),要求保留一小部分股權(quán),并相應(yīng)地降低殼價格,1500萬上下浮動的居多。這樣殼企業(yè)的股東既可以賣殼套現(xiàn),又可以享受未來新資產(chǎn)的收益,一舉兩得。

筆者認為,隨著新三板分層制度落地,大量資金涌入創(chuàng)新層,基礎(chǔ)層的流動性會進一步萎縮,融資能力下降。這樣一來,基礎(chǔ)層將會匯集各種類型的殼資源,殼價格會有所下降?;A(chǔ)層的企業(yè)在經(jīng)營無路、盈利能力不足的窘態(tài)下,也會積極尋找買家保殼。筆者相信,未來這將成為并購的主戰(zhàn)場。

借殼關(guān)鍵在于操作,如何改頭換面呢?

上文說了,哪些企業(yè)需要殼資源?殼資源怎么選?這些前提和準備工作做好后,要直奔借殼操作的主題上了??傻降自撊绾伟岩粋€掛牌企業(yè)掏空,裝上標(biāo)的企業(yè)的資產(chǎn),這才是借殼重組的關(guān)鍵所在。

筆者認為,新三板的借殼操作手法主要圍繞著兩種模式——股權(quán)收購模式和定向增發(fā)模式,以此為基礎(chǔ)延伸多種并購重組的方法。

股權(quán)收購模式,主要是通過“現(xiàn)金+股權(quán)”或現(xiàn)金的方式收購殼企業(yè)的股權(quán),進而獲得殼企業(yè)的控股權(quán),再通過定向增發(fā)的方式購入標(biāo)的資產(chǎn),并在這個過程中將原有資產(chǎn)剝離出去,這是資本市場慣用的借殼手法。

以廣東歐美城借殼鼎訊互動為例,2014年~2015年期間,鼎訊互動前股東先后多次向收購人吳曉翔轉(zhuǎn)讓股權(quán)。2015年2月,吳曉翔持有鼎訊互動5,040,000股,持股比例50.40%,成為公司第一大股東及實際控制人。2015年4月28日鼎訊互動增發(fā)股份合計200,000,000股,購買振業(yè)集團、李蓬龍及肖娜霞合計持有的廣東歐美城100%股權(quán)。新增股本占發(fā)行后總股本的比例為95.24%,借殼操作基本完成。

這是比較典型的股權(quán)收購的借殼手法,股權(quán)轉(zhuǎn)讓可以看做是買殼的過程。多次易主的南孚電池也是靠這種方式擠進新三板,2015年9月亞錦科技以每股1元的價格向大豐電器(南孚電池大股東)發(fā)行26.4億元的股份,購買南孚60%的股權(quán)。交易完成后,亞錦科技原控制人彭利安僅持有0.10%股份,大豐電器則持有99.81%股份。

定向增發(fā)模式,這是略帶投機取巧的借殼方式,主要是通過參與殼企業(yè)定增的方式,注入資金,逐步獲取公司的控股權(quán),繞開重大資產(chǎn)重組的復(fù)雜流程。待獲得控股權(quán)后,再定增購入標(biāo)的資產(chǎn),與股權(quán)收購后續(xù)流程相似。

英雄互娛是以定增增資的方式,取代了新三板掛牌企業(yè)塞爾瑟斯。據(jù)塞爾瑟斯此前公告顯示,天津迪諾投資公司以現(xiàn)金方式先后多次參與塞爾瑟斯的定向增發(fā),合計股份48095831萬股,并成為塞爾瑟斯第一大股東及實際控制人。而迪諾投資的實際控制人應(yīng)書嶺正是英雄互娛的創(chuàng)始人。后面的過程就很簡單了,先向股轉(zhuǎn)公司上報增資材料及收購報告書;然后,股轉(zhuǎn)公司出具了增資確認函,認可此次并購行為;再去工商局完成變更即可。

新三板市場并不鼓勵借殼操作,最近又對存續(xù)期不足兩年的企業(yè)提出借殼限制。而定向增發(fā)以循序漸進的方式偷梁換柱,并分批次裝入業(yè)務(wù)資產(chǎn),以實現(xiàn)變更實際控制人。但主營業(yè)務(wù)在短期內(nèi)不發(fā)生重大變化,規(guī)避了監(jiān)管部門各種批復(fù)程序。近年來,A股市場也廣泛采用此種借殼模式。

新三板借殼陰謀論,小心你被忽悠了!

借殼是個技術(shù)活兒,不是有錢就能玩的!雖然借殼主要涉及新三板掛牌企業(yè),但對于草根企業(yè)家們,有幾個能搞懂資本的游戲,這自然要仰仗中介機構(gòu)——券商、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所及其他相關(guān)公司。

在企業(yè)家的眼里,企業(yè)如同自己的孩子,靠著一點一滴的付出,逐步撫養(yǎng)長大,并入選新三板市場。但在中介機構(gòu)的眼里,只不過是一個商品而已。因此,在對接借殼業(yè)務(wù)時,他們更看重如何實現(xiàn)自身利益的最大化。

不少中介機構(gòu)憑借在資本市場的信息優(yōu)勢、專業(yè)優(yōu)勢,一邊說服流動性不佳的新三板企業(yè),“你們企業(yè)經(jīng)營能力不足,股票也賣不出去,融不到錢,企業(yè)無法擴大經(jīng)營規(guī)模,不如引入新資產(chǎn),用殼子套現(xiàn)”,企業(yè)老板還以為中介機構(gòu)為自己的未來操了不少心啊,真是盡職盡責(zé)。另一邊又和試圖借殼的企業(yè)溝通,“你們企業(yè)合規(guī)性太差,股轉(zhuǎn)系統(tǒng)不會通過的。還是通過借殼的方式,雖然成本高了些,但絕對能滿足你們的融資需求。殼子已經(jīng)談得差不多了,不過要操辦、協(xié)調(diào)的事情太多,居間費不能少給了”。中介機構(gòu)一邊鼓吹,一邊撮合,兩邊的企業(yè)都感激涕零,殊不知這些中介早就打好如意算盤了。

目前,殼資源大多集中于券商手中,部分券商是殼企業(yè)的做市商,手里有大把賣不出去的股票,被套已久。而通過炒殼賣殼、撮合殼交易,可以解套變現(xiàn),還能賺不少中間費,何樂而不為呢!苦的是企業(yè),本來還有可能盤活,莫名其妙的易主了;本來不用這么大血本,非要穿別人的“鞋”,未來的流動性也不好說。

除了這些沒品質(zhì)的中介機構(gòu),還真有以賣殼為掛牌目的的企業(yè)。筆者從業(yè)內(nèi)了解到,部分代碼以“8”開頭的殼企業(yè),掛牌之前已和券商等中介機構(gòu)串通好,一拿到股票代碼,還沒做股份登記,就開始委托券商抓緊把自己“賣”了。這類企業(yè)的掌門人絕非草根創(chuàng)業(yè)者或本分的實業(yè)家,投機情懷很濃重。他們盯準了這塊暴利市場,突擊性地打包了一部分資產(chǎn)或從原有資產(chǎn)中分拆出一塊,打點好各個中介機構(gòu),快速登陸新三板市場,等待借殼者“上鉤”。

借殼彎道超越,共贏才是最佳結(jié)局

不管是善意的借殼,還是惡意的套現(xiàn)圈錢,借殼終究離不開利益交叉。

筆者認為,其核心在于如何平衡各方利益——殼方股東、借殼股東以及雙方背后的投資機構(gòu)。大家都在盤算自己的成本、收益、變現(xiàn)速度等,如何促使各方利益達成一致,確實存在一定的難度。

借殼同樣講究“天時地利人和”,像南孚電池的背靠著土財主鼎暉投資,又遇上殼公司急于退出的原始股東,一拍結(jié)合,這絕對是命好!筆者認為,投機取巧的借殼行為遲早會被清理掉,共贏才是資本市場的主旋律。南孚的殼企業(yè)亞錦科技,借殼前公司凈資產(chǎn)不足500萬、收入不到120萬,虧損30多萬,公司市值最低時1150萬元。南孚電池入駐后,市值一度升至上百億。鼎暉投資賺翻了,亞錦科技的老股東們也賺得盆滿缽滿。殼方、借殼方以及背后的資本推手是借殼行為的利益相關(guān)者,實現(xiàn)各方利益平衡是共贏的關(guān)鍵。

新三板畢竟還是一個年輕的市場,在監(jiān)管方式、配套措施上仍處于探索發(fā)展的階段。目前,全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)針對借殼行為采用雙重審核的方式,對變更后企業(yè)的主營業(yè)務(wù)、財務(wù)、股權(quán)等著重關(guān)注。部分借殼企業(yè)很聰明,將借殼行為分拆成兩個或多個時間點,以減少監(jiān)管部門的注意,但新三板的借殼行為采用的是備案制,說不定某一天會被揪出來重審。所以,合規(guī)合法是借殼雙方必須秉承的理念!

“世界上沒有走不通的路,只有想不通的人”,進不了新三板的的正門,從小門進去也不錯,做好相關(guān)的信息披露、合規(guī)合法,市場自然會認可你!創(chuàng)業(yè)者離資本市場并不遠,借殼彎道超越,同樣能和資本來一場轟轟烈烈的熱戀!

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